超市及便利店零售业:扩张速度放缓,效益不达预期使得短期偿债承压

2019-07-10 09:17

  作者:蒋申 董斌

  中证鹏元资信评估股份有限公司

  主要内容

  消费刺激政策及食品、消费品价格处于相对高位的情况将带动2019年超市及便利店行业增速持续企稳回升,网购消费挤占使得线下市场空间存在收缩的可能。2018年我国食品烟酒、衣着、生活用品及服务支出同比增速有所提升,2018年下半年以来的减税等刺激消费政策以及2019年以来食品和消费品价格的快速增长预计将推动2019年超市及便利店行业增速持续企稳回升,但网购规模快速增长使得2018年线下零售总额同比下降0.14%,对线下市场空间形成挤占。

  2019年新零售业务扩张将放缓,超市龙头企业经营效益有改善空间,但中小企业业绩承压。行业龙头新零售布局迅猛、强强联合趋势持续进一步加大了区域市场竞争压力,拖累2018年样本企业整体盈利;中证鹏元认为,2019年市场竞争压力持续增加,中小企业抗风险能力相对较弱,新零售业务重点将由扩张转向内部调整,龙头企业经营效益有一定改善空间。

  中西部区域龙头超市企业店铺布局扩张及优化推动其经营效益改善。2018年我国中南、西南及西北地区社会消费零售增速分别为9.65%、10.23%及11.84%,增速优于全国水平,中西部区域龙头超市企业平均营收及利润增速分别达2.77%和20.44%,中证鹏元认为,中西部区域经济发展将为当地超市企业提供增长空间,但长期持续快速扩张动力不足,经营效益增速将逐步放缓。

  样本企业信用风险整体可控,但短期偿债压力有所增长,且部分持续亏损企业面临一定偿债风险。外部扩张的融资依赖以及资金渠道收紧背景下,样本企业短期借款及一年内到期的有息债务比重由2017年末的10.66%提升至2018年末的18.10%,货币资金及经营活动现金流净额对未来一年内需偿付的有息债务规模的保障程度由上年的1.88下降至2018年的1.46,预计未来短期偿债压力将有所增长,部分持续亏损企业面临一定偿债风险。

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  正文

  一、行业展望

  在减税等消费刺激政策实施以及食品和消费品价格处于相对高位的情况下,预计2019年连锁超市行业整体规模增速将企稳回升

  减税促消费政策仍将延续,预计2019年居民可支配收入增速将弱势趋稳,为超市行业景气度回暖提供政策环境支持。2018年我国国内生产总值增长6.6%,增速较上年回落0.2个百分点;受经济增速下滑影响,2018年全国居民人均可支配收入(现价)同比增速由2017年的9.04%下降至8.68%,社会消费品零售总额同比增速由上年的10.20%下降至8.98%。2019年1季度我国国内生产总值增速持续下滑至6.4%,2019年在整体债务风险尚未化解、贸易摩擦不确定性增强的背景下,预计经济增速仍面临下行压力。近年,随着消费支出对经济增长的推动作用日益明显,为促进居民消费的平稳增长,2018年下半年以来我国政府部门相对出台了相关促进消费的政策,旨在提振消费信心、提升消费能力;具体政策措施包括减税、促进城镇及农村消费、新品消费、供给体系升级等,2019年1季度,我国居民可支配收入增速小幅回升0.3个百分点至6.80%,居民可支配收入增速下滑态势基本得到遏制。

  居民存贷比攀升挤压消费空间,社零增长面临下行压力。居民贷款规模增幅明显致使居民存贷比攀升明显,2018年及2019年1季度,我国境内住户贷款规模分别同比增长18.21%和8.37%,分别高出同期居民可支配收入增速11.71个百分点和1.57个百分点,2019年3月末我国居民存贷比为63.32%,仍处于较高水平。在居民可支配收入增速面临下滑压力、居民贷款攀升等因素的影响下,2018年我国社会消费品零售额增速为8.98%,较上年同期下降1.22个百分点,2019年1季度增速持续下降0.68个百分点至8.30%。

  价格增长推动食品及日用品消费支出增速回升,预计将对超市及便利店零售企业业绩有一定的提振效益。人均消费支出增长主要由居住及医疗保健支出带动,2018年我国居民人均消费支出同比增速为8.40%,较上年增长3.00个百分点,其中,食品烟酒、衣着、生活用品及服务支出同比增速较2017年分别提升0.45、1.18和1.69个百分点,合计占我国居民人均消费支出比重约为41.02%,较上年下降1.19个百分点,上述三类支出2018年平均增速为6.00%,低于人均消费支出增速。从价格指数看,2018年以来,我国食品及消费品价格指数较2017年回升明显;2019年1-5月,我国食品及消费价格指数增速持续回升,其中,食品及消费价格指数累计同比增速分别达4.00%和2.20%,而2018年同期两者仅分别为1.40%和1.50%,系带动我国居民消费价格指数同比增长的主要原因,食品的价格水平增长且维持在相对高位,预计将对超市及便利店零售企业业绩一定提振效应。

  超市连锁行业新开店铺速度将持续放缓,效益主要来源于内部调整。受整体消费需求增速相对较慢、行业竞争较为激烈及人工成本持续上升影响,连锁超市企业经营压力持续增长,2018年行业整体新开店铺数量有所下降,前十一大连锁超市企业开店数量为307家,同比增速仅为4.78%,增速较2017年下降21.51个百分点,而闭店数量为44家,与2017年保持平稳,业内企业主要经营策略从快速扩张调整为着眼于店铺区域布局、销售品类优化及内部降费增效。考虑到短期内经济增速及人均消费增速提升空间拖累整体超市连锁行业收入和利润增长空间,预计相关企业仍将以布局调整及减费增效为主。

  跨区域超市企业店铺分布持续收缩调整,区域超市龙头企业向低线城市拓展,整体经营效益提升,预计2019年中西部区域超市龙头企业经营规模保持增长但增速放缓

  区域经济发展分化持续,中西部地区、低线城市及农村消费增速相对较快。我国实体零售行业地域性强,受各地区经济发展差异较大,2018年区域差异分化持续 (详见附录二),中南、西南及西北地区社会消费零售增速分别为9.65%、10.23%及11.84%,增速优于全国水平;东部沿海地区经济较为发达,消费能力较强,但消费增速表现低于全国平均水平;中西部地区经济规模虽相对较小,但经济发展速度相对较快,消费增速表现较好;东北及西北地区受区域经济环境相对较弱影响,在经济体量及增速表现均相对较弱。近年来,随着城镇化率的持续提升、基础设施建设水平的不断完善,低线城市及农村经济持续发展,整体消费需求增长强劲。

  2019年跨区域经营连锁超市企业布局将以放缓、收缩为基调,利润增速放缓。我国东部沿海及一线城市经济发展实力较强,但传统跨区域连锁经营超市前期过度扩张导致部分店铺经营效益不佳、整体经营成本相对较高,在市场竞争加大以及消费增速下滑的市场环境下,店铺布局调整滞后,竞争力持续减弱,亏损店铺数量增加。2018年我国主要传统跨区域连锁超市企业中,人人乐、华联综超(600361)、联华超市扣除投资收益的营业利润仍为亏损状态。市场策略方面,我国主要传统跨区域连锁超市企业店铺逐步退出竞争较为激烈的区域,并向中西部经济发展增速表现较好区域的三四线城市逐步渗透,店铺布局整体呈收缩趋势,受此影响,相关企业营收规模呈停滞或收缩状态、坪效持续下降,经营利润呈现大幅回暖态势,前期亏损企业的扣除投资收益等非经营性损益后的营业利润亏损幅度亦有所收窄。2019年在市场环境小幅回暖的背景下,相关超市企业仍将以店铺收缩、布局调整及效益改善为主要趋势,但受前期利润增速回暖明显的背景下,短期内利润回升幅度或将有所下滑。

  2019年中西部区域连锁超市及便利店龙头营业收入增速将有所放缓,但盈利能力仍将持续提升。相对较高的人均消费增速以及相对较低的市场竞争、人力及租金成本水平,为具有区域渠道、配送、经营管理等竞争优势的区域连锁超市龙头企业提供了良好的市场拓展机会。2018年步步高(002251)、三江购物(601116)、家家悦及红旗连锁(002697)均在持续开店以扩大规模优势,并引进新零售模式,收入及经营效益稳步提升,中西部区域龙头超市企业平均营收及利润增速分别达2.77%和20.44%,整体坪效呈稳中有升态势;但部分位于竞争压力较大区域的超市企业则采取放缓新增店铺数量通过优化现有店铺区域布局、提升管理效率、降低经营费用等方式提升盈利能力,例如新华都(002264)及京客隆。布局的逐步完善将使得中西部区域连锁超市及便利店企业开店速度放缓,但前期新开店铺运营成熟度的提升仍将推动相关企业营收及利润规模提升,且利润增速或将持续高于营业收入增速,盈利能力持续提升。

  新零售业态的快速布局加剧市场竞争及分化,相应连锁超市及便利店企业经营效益下滑;预计2019年新零售业态拓展速度放缓,市场集中度及经营效益将有所提升

  线上购物对线下零售消费挤出效应明显、获客成本增长推动行业线上及线下龙头企业强强联合趋势持续。2017年及2018年实物商品网上零售额同比增速分别为31.21%和27.60%,而2018年线下商品及服务消费零售总额由上年的同比增长7.19%转为同比下降0.14%,电商对线下消费品零售额挤出效应明显,但电商的获客成本也逐步增长,线上商品消费增速有所下滑。相比网络购物而言,线下零售商在生鲜品质、购物效率及服务体验方面较网购具有明显的优势。据不完全统计,2017年阿里巴巴、腾讯和京东合计与超过15家线下连锁超市及便利店品牌企业进行股权合作以探索新零售模式。在市场及技术的逐步成熟的推动下,龙头间企业合作持续加深,2018年永辉超市(601933)持有红旗连锁股份增至21%、大润发联合盒马鲜生推出“盒小马”品牌、腾讯和京东分别持有步步高6%和5%的股权。随着阿里巴巴、腾讯和京东等线上巨头与线下零售商合作的不断深化,线下零售商纷纷在生鲜仓储及配送能力的提升、管理体系的数字化升级等方面发力,优化产品销售品类、提升优质生鲜等高毛利产品的销售比重,有助于提升整体线下门店的销售毛利水平。

  超市及便利店新零售线下布局速度加快,市场集中度提升。2018年阿里巴巴、永辉超市、步步高、大润发等企业的新零售品牌店铺快速布局,相关新开店铺集中在一、二线城市及华东、华南沿海等经济发达程度相对较高的地区;其中,盒马鲜生、超级物种分别开店86家、46家,占2018年排名靠前的10家新零售品牌开店数量的比重约70%,分别较其2017年末店铺数量增长3.74及1.70倍。

  2019年新零售相关企业店铺扩张速度将大幅放缓,但经营效益将有所提升。新零售的快速布局使得超市及便利店行业竞争进一步加剧。新零售品牌及传统连锁超市新开精品店铺主要集中在租金及人力成本较高的区域,2018年主要新零售品牌开店数量不达预期[1]、经营效益下降[2],反映了区域市场饱和度高于预期,市场竞争程度进一步加剧。市场竞争程度的加剧使得部分传统连锁超市企业业绩持续下滑,通过关停亏损店铺以缓解经营压力。在新零售店铺布局基本完成的情况下,2019年新零售超市企业主要拓展方式将由新增店铺扩张转变为现有门店升级改造,经营效益逐步回升。

  二、业内企业财务风险展望

  本文主要选取超市及便利店销售收入占营业收入的比重达50%以上的相关上市公司及发债企业作为样本标的企业,共选取样本企业14家。

  门店扩张及效益改善将推动样本企业资产规模缓慢回升,但部分企业减值及坏账风险加大

  样本企业营运资本增长较快,部分企业闭店数量增加将导致资产减值风险加大。2018年样本企业经营效益改善推动经营活动现金流有所改善,货币资金同比增速由2017年的-15.05%回升至7.81%,但值得注意的是,受部分样本企业新零售店铺扩张速度较快以及部分样本企业经营压力增大影响,2018年样本企业应收账款及应收票据同比增长41.21%,预付款项同比增长9.64%,存货同比增长15.12%,营运资本对资金占用增加,需关注市场竞争压力增大下,部分样本企业闭店导致的资产减值及应收款坏账损失风险。同时,样本企业超市及便利店企业间股权合作持续推动其他资产(以外股权投资、商誉、无形资产和待摊费用为主)2018年末比重较2017年小幅提升。

  业务扩张带动样本企业营业收入增速小幅提升,经营业务利润仍呈高速增长趋势,预计样本企业2019年利润规模将维持回升态势,但增速将有所放缓

  样本企业营收及经营效益整体提升。2018年样本企业营业收入同比增速均值由2017年的1.14%提升至2.15%,整体增速有所提升但仍处于较低水平。同时,随着整体样本企业店铺扩张速度放缓、店铺网络布局优化、门店的升级改造以及线上线下数据管理整合优化等因素的持续推动,剔除投资净收益及资产处置收益影响,2018年样本企业营业利润规模仍呈快速提升趋势,同比增速达44.82%,净利润同比增速达67.18%;其中,营业利润增长的样本企业共12家,利润规模合计同比增速达51.73%,其中1家样本企业利润由负转正,6家样本企业盈利增速达25%以上,整体经营效益提升;随着店铺数量的快速增长,永辉超市收入规模同比增长20.35%,保持了快速增长趋势,但受成本费用拖累,剔除投资净收益及资产处置收益后的营业利润增速由上年的37.82%下降至 -59.15%,经营效益下滑明显。从考虑永辉超市后的全样本数据上看,2018年样本企业平均营业收入增速为7.50%,较上年提升0.96个百分点,剔除投资净收益及资产处置收益影响后的营业利润增速由正转负为-2.36%,净利润增速由上年的31.57%下滑至6.56%。

  受益于店铺布局优化,2019年样本企业经营效益将小幅改善。产品结构改善带动的毛利率提升系推动样本企业经营效益改善的主要动力,2018年主要样本企业平均综合毛利率为24.88%,较2017年提升1.16个百分点,其中13家样本企业综合毛利率提升,4家样本企业综合毛利率提升幅度大于1.50个百分点,增长主要来源于亏损企业闭店、店铺销售品类优化,毛利相对较高的进口商品及生鲜类产品占比提升;样本企业期间费用率持续增长,主要来源于人员工资及租金成本上升导致销售费用及管理费用增长;2019年新零售店铺布局的逐步完善以及现有店铺区域布局的持续调整仍将推动样本企业经营效益改善,但整体幅度较为有限。

  样本企业整体现金流表现提升,但面临的短期偿债压力有所增长

  2019年样本企业投资活动现金流小幅下降,经营活动现金流入对投资活动现金支出的覆盖能力增强。剔除往来款规模较大及体量相对较大的个别样本企业干扰后,2018年样本企业平均经营活动现金净额为5.51亿元,同比增长9.38%。2018年,部分区域龙头企业店铺数量仍呈持续增长态势, 2018年样本企业平均投资活动现金流出为3.37亿元,规模有所增长,经营活动现金净流入能够覆盖投资活动现金支出,随着盈利的逐步回暖,样本企业融资空间有所增长,平均筹资活动现金流由上年的-2.15亿元提升至0.45亿元,整体上看,样本企业的现金流情况有所好转。永辉超市系样本企业中新零售转型发展的典型代表,2018年随着店铺数量的快速布局使得运营资金投入持续增长,资金缺口达19.08亿元,面临持续筹资压力。在市场环境趋弱、竞争增强的压力下,样本企业整体经营思路以改善现有店铺布局、放缓扩张速度为主,且部分扩张速度较快的新零售企业面临盈利效率下滑压力,预计2019年样本企业整体扩张趋势仍将持续放缓、经营效益缓慢回升,带动经营活动现金回流增长、投资活动现金流出趋缓,整体资金需求将小幅收窄。

  样本企业短期有息债务大幅增长,短期偿债压力显著增加。净融资规模增长使得2018年样本企业平均债务规模同比增长13.14%至70.86亿元,资产负债率小幅上升;其中,部分新零售扩张速度较快的企业债务增长明显,且资产负债率均位于60%以上,高于行业平均水平。从债务结构上看,应付账款及票据、预收账款占比由2017年的50.85%下降至45.80%,而由于外部扩张资金主要依赖于融资,前期借款到期叠加近年融资环境收缩、借款期限缩短等因素影响,样本企业短期借款及一年内到期的有息债务比重由上年的10.66%提升至2018年末的18.10%,货币资金及经营活动现金流净额对未来一年内需偿付的有息债务规模的保障程度有所下降,预计随着前期长期借款的逐渐到期,预计样本企业未来短期偿债压力将有所增长,但整体可控,值得注意的是,部分持续亏损的样本企业货币资及经营活动现金流净额对有息债务保障程度较弱,面临一定偿债风险。

  注:

  [1]2018年盒马鲜生(阿里巴巴)、超级物种(永辉超市)、鲜食演义(步步高)开店数量均未达到年初开店计划。

  [2]永辉超市2018年营业利润同比下降34.86%。

  [3]剔除个别波动较大的样本数据。

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